Dans son livre « Gold and the Dollar Crisis : The Future of Convertibility » (1960), l’économiste américain Robert Triffin décrit le paradoxe qui porte son nom. Ce paradoxe concerne les États-Unis en tant que premier émetteur de monnaie de réserve à l’échelle mondiale. À cette fin, ces derniers doivent enregistrer un déficit extérieur et donc accumuler une dette extérieure, pour répondre à la demande mondiale de dollars. Les agents économiques extérieurs aux États-Unis souhaitent en effet conserver une partie de leurs actifs en dollars, qui sont appréciés pour leur sûreté et leur relative stabilité. Le dollar, en étant accepté au niveau mondial, permet de réaliser facilement des échanges commerciaux sans risque de change.
Le privilège Dollar
Grâce au privilège qu’offre le dollar, les États-Unis bénéficient d’une facilité importante pour s’endetter auprès du reste du monde. Ils sont de ce fait incités à mettre en place des politiques économiques expansionnistes, qui creusent davantage le déficit et la dette extérieurs. Depuis plus de cinquante ans, la politique budgétaire américaine est expansionniste. Ils ont opté, par ailleurs, pour une politique monétaire ayant fortement soutenu la valorisation boursière. De 2002 à 2026, l’indice Nasdaq a été multiplié par plus de 12 et le S&P 500 par plus de 6. En raison de l’augmentation de la valeur de leur patrimoine, les ménages américains ont réduit leur effort d’épargne. De ce fait, les besoins d’investissement des États-Unis sont de plus en plus couverts par des capitaux extérieurs. Le taux d’épargne des ménages était, en 2025, inférieur aux États-Unis à 5 % du revenu disponible brut, contre 15 % en zone euro. La détention de Treasuries par les non-résidents est passée de 1 000 à 9 500 milliards de dollars entre 2022 et 2026.
Même s’il y a effritement, la part du dollar dans les réserves de change mondiales s’élevait, en 2026, à 57 %. Ce ratio était de 70 % en 2002 et de 64 % en 2017. En conséquence, le déficit extérieur est chroniquement élevé et la dette extérieure nette croît continûment. Le déficit de la balance des paiements courants a atteint 3 % du PIB en 2025. La dette extérieure des États-Unis s’élevait, fin 2025, à plus de 65 % du PIB.
Le dollar domine faute de réel concurrent
Les États-Unis, compte tenu de l’accumulation des déficits publics et extérieurs, auraient dû connaître une crise du dollar avec, à la clé, la perte de son statut de monnaie de réserve. Robert Triffin estimait celle-ci incontournable il y a plus de 66 ans. En outre, lors de ces trente dernières années, la Chine est devenue la première puissance commerciale mondiale et aurait dû ravir aux États-Unis le rôle de puissance monétaire, mais la crise du dollar, maintes fois annoncée, n’a toujours pas eu lieu. Plusieurs facteurs expliquent la résilience de la monnaie américaine malgré un contexte qui lui est a priori défavorable. La première et principale raison est qu’aucune monnaie ne peut se substituer au dollar dans son rôle de monnaie internationale. Le marché de la dette en euros est segmenté et non unifié. Le marché européen ne dispose pas de profondeur, car l’Union n’émet pas d’obligations. Il reste fragmenté. Il n’y a pas de dettes européennes capables de concurrencer celle de l’Etat américain. Le renminbi chinois n’est pas pleinement convertible. La banque centrale chinoise n’est pas indépendante. Le marché financier demeure étroit et reste contrôlé par le gouvernement. L’économie japonaise est de trop petite taille pour émettre une monnaie internationale. En dehors du rôle de monnaie de réserve, le poids du dollar est très important pour les autres usages d’une monnaie internationale. Le dollar est la monnaie de facturation pour 74 % des exportations en Asie et 79 % des exportations hors Asie, Europe et Amérique. 61 % des émissions de dette internationale sont libellées en dollars.
Et le dollar reste rentable
Le deuxième facteur de la primauté du dollar repose sur la forte rentabilité du capital placé aux États-Unis. Cette rentabilité est liée à l’effort d’innovation. Les dépenses de recherche et développement représentaient, en 2025, 3,5 % du PIB aux États-Unis, contre 2,6 % en Chine et 2,2 % en zone euro. Le ROE (résultats nets sur fonds propres) atteint, en 2025, 16 % aux États-Unis, 10 % en zone euro et 7 % en Chine.
En l’absence de devise susceptible de jouer le rôle de monnaie internationale et grâce à l’avance technologique des États-Unis dans de nombreux domaines, le paradoxe de Triffin ne s’est pas appliqué aux États-Unis, la demande de dollars restant forte. Le dollar ne se déprécie pas tant à l’encontre du renminbi que de l’euro ou du yen. Certes, une partie des réserves de change est passée du dollar à l’or, contribuant à l’appréciation de ce dernier. Cependant, cette diversification n’est que mineure et n’affecte pas les usages du dollar autres que la détention de réserves (facturation des échanges, émissions de dette). Les monnaies numériques de banque centrale libellées en renminbi ou en euro ne réduiraient que l’encours des autres actifs financiers (dépôts bancaires) dans ces mêmes devises. L’émission de stablecoins, très majoritairement libellés en dollars (97 % de l’encours), contribue à drainer l’épargne du reste du monde vers les titres du Trésor des États-Unis, renforçant ainsi le poids du dollar. À ce titre, la Maison Blanche entend favoriser l’essor des stablecoins afin d’empêcher le développement des monnaies digitales des banques centrales.
Le rôle dominant du dollar américain n’est pas menacé pour le moment car nulle devise n’a la capacité de le concurrencer. Les États-Unis demeurent la première puissance économique, technologique et militaire mondiale. La politique de Donald Trump désarçonne certes les alliés comme les adversaires des États-Unis, mais nul ne peut se passer totalement du dollar. La Chine travaille à la mise en place d’un système parallèle, mais ce pays ne rallie pas l’ensemble des pays émergents qui craignent de se placer sous la dépendance de Pékin et de perdre l’accès au marché américain qui est, avec celui de l’Union européenne, l’un des plus importants du monde.
Laisser un commentaire