Le  dollar  est-il  mortel  ?

Le  système  monétaire  international  issu  des  accords  de  Bretton  Woods  a  pris  fin  le  15 août  1971.  Il  a  été  légalement  remplacé  par  le  système  des  changes  flottants  en  1976. Les  Accords  de  Bretton  Woods  reposaient  sur  un  mécanisme  à  deux  niveaux,  les monnaies  étaient  reliées  à  l’or  à  travers  leur  convertibilité  au  dollar  (qui  était  ainsi  as  good as  gold). 

Ce  choix  était  la  conséquence  de  la  concentration  du  stock  d’or  mondial  après la  Seconde  Guerre  Mondiale  aux  États-Unis  (plus  des  deux  tiers)  et  de  la  nécessité  de financer  la  reconstruction  ainsi  que  la  guerre  froide.  Dans  le  «  Gold  Exchange Standard  », les  États-Unis  avaient  entre  leurs  mains  une  partie  de  l’étalon  monétaire. Le  déficit permanent  de  la  balance  extérieure  américaine  a  incité  certains  États  à  faire  jouer  la clause  de  convertibilité,  les  États-Unis  peinant  à  maintenir  la  parité  à  35  dollars  malgré les  pressions  exercées  sur  leurs  alliés. 

Jacques  Rueff,  économiste  et  conseiller  du Général  de  Gaulle  a  écrit,  en  1964 :  « Le  Gold  Exchange  Standard  a  accompli  cette  immense révolution  de  livrer  au  pays pourvu  d’une  monnaie  bénéficiant  d’un  prestige  international  le merveilleux  secret  du  déficit  sans  pleurs  qui  permet  de  donner  sans  prendre,  de  prêter  sans emprunter  et d’acquitter  sans  payer  ».  Le  système  de  Bretton  Wood  a  fonctionné  une  grosse décennie,  les  monnaies  européennes  n’étant  redevenues  convertibles  qu’au  milieu  des années  1950.  

Pour  certains,  il  a  permis,  grâce  à  la  diffusion  des  dollars  tout  autour  de  la planète,  la  reconstruction  et  les  Trente  Glorieuses.  Pour  d’autres,  il  a  contribué  à  la dollarisation  du  monde  et  à  la  généralisation  des  déséquilibres  financiers  qui  ont  abouti à  l’inflation  des  années  1970  et  à  son  explosion.   

Le  dollar  fortifié  par  la  fin  du  Gold  Exchange  Standard 

La  fin  de  la  convertibilité  du  dollar  en  or  n’a  pas  sonné  le  glas  de  la  monnaie  américaine. Elle  a,  au  contraire,  conforté  sa  position  de  devise  mondiale  et  d’étalon  monétaire.  

Le dollar  est  depuis  la  fin  de  la  Seconde  Guerre  mondiale  la  monnaie  internationale.  Il  est  la principale  devise  de  facturation  et  la  devise  de  référence  pour  un  très  grand nombre  de matières  premières  et  produits.  Il  permet  le  règlement  des  transactions  commerciales.  Il demeure  un  instrument  d’interventions  sur  le  marché  des  changes. Plus  de  la  moitié  des échanges  commerciaux  et  plus  de  60  %  des  réserves  de  change  sont  libellés  en  dollars. La  deuxième  devise  est  l’euro  qui  représente  20  % des  réserves  de  change,  le  RMB chinois  ne  pesant  que 2  %. 

La crise des subprimes de 2008 née aux États-Unis a  renforcé la  devise  américaine,  aussi  étrange  que  cela  puisse  paraître.  Dans  un  monde  de  plus  en plus  instable,  le  dollar bénéficie  de  son  statut  de  valeur  refuge.  Dans  un  contexte  de  faible inflation,  la préférence  pour  des  actifs  sûrs  au  niveau  mondial  s’est  accrue,  aidée  en  cela par  les  rachats  massifs  d’obligations  d’État  par  la  Réserve  Fédérale.  

Le  déclin  relatif  de l’économie  américaine  n’a  pas,  pour  le  moment,  de  conséquences  sur  le  rôle  du  dollar. La  Chine  et  les  pays  émergents  représentent  certes  57  %  du  PIB  mondial  en  parité  de pouvoir  d’achat,  contre  moins  de  20  %  pour  les  États-Unis. 

Si  le  monde  devient multipolaire,  il  repose  essentiellement  sur  une  seule  devise,  le  dollar.  Le  large  marché financier,  la  sécurité  juridique,  la  forte  attractivité  du  pays  et  sa  force  militaire  permettent aux États-Unis  de  compenser  leur  recul  économique.  Ce  dernier  est  peut-être  surévalué en  raison  des  pratiques  comptables  des  multinationales  américaines.  Certains  avancent l’idée  que  les  coûts  de  domination  du  dollar  sont  supérieurs  aux  gains  de  la  coordination et  de la  régulation  que  ce  dernier  assure par  défaut.  D’autres  estiment  que  le  changement de  doctrine  des  Américains  qui,  ont  opté  pour  le  hard  power,  surtout  sous  la  présidence de  Donald  Trump,  nécessite  de  passer à  un  autre  système  monétaire.

L’économie  mondiale  dépend  de  la  politique  monétaire  voire  de  la  politique  tout  court  des États-Unis.  La  crise  financière  asiatique  en  1997  ou  la  crise  russe  en  1998  sont en  partie liées  à  la  hausse  des  taux  pratiqués  aux  États-Unis.  Les  pays  émergents  s’endettent essentiellement  en  dollars,  ce  qui  les  rend  vulnérables  en  cas  de  hausse  des  taux  ou d’appréciation  de  la  devise  américaine.

Une  hausse  des  taux  par  la  FED  affecte plus  de  9  000  milliards  de  dollars  de dettes  et de dépôts  

Les  variations  d’émission  de  la  monnaie américaine  qui  dépend  de  la  politique monétaire  et  du  résultat  de  la  balance  des paiements  courants  entraînent  des  conséquences  sur  les  marchés  domestiques  de nombreux  pays  qui  peuvent  être confrontés  à  des  hausses  des  prix  et  à  un  manque  de liquidités.  Selon  l’économiste  Michel  Aglietta,  une  hausse  des  taux  par  la  FED  affecte plus  de  9  000  milliards  de  dollars  de  dettes  et  de  dépôts,  le  réseau  des  banques  à l’échelle  mondiale  et  le shadow  banking  les  amplifiant  en  permanence. 

Depuis  la  crise financière  de  2008,  le  marché  du  dollar  offshore  a  doublé  de  volume.  Les  contraintes imposées  par  les  États-Unis  sur  l’utilisation  des  dollars  n’ont  pas  freiné  la  croissance américaine.  Les  sanctions  au  nom  de  l’extraterritorialité  de  la  législation  américaine  à l’encontre  des  entreprises  qui  commercent  avec  l’Iran,  l’embargo  sur  la Russie,  et  les sanctions  commerciales  infligées  à  la  Chine  ont  été  dénoncés  sans  pour  autant provoquer  de  réelle  modification  au  niveau  de  l’utilisation  du  dollar.  Le  rejet par  les Américains  de  l’accord  sur  le  nucléaire  avec  l’Iran  avec  l’arrivée  au  pouvoir  de  Donald Trump  s’est  imposé  aux  entreprises  non-résidentes  qui  dépendent  pour  leurs échanges internationaux  du  dollar.  

L’euro,  des  atouts  et  des  petites  faiblesses  pour  supplanter  le  dollar 

Malgré  ses défauts,  le  dollar  reste  incontournable.  Il  n’a  pas  de  concurrent  de  substitution. Les  créateurs  de  l’euro  ne  lui  avaient  pas  assigné  comme  objectif  de  supplanter  le  dollar. Si  en  vingt  ans,  il  est  devenu  la  deuxième  devise  mondiale,  sa progression  s’est  fait  en toute  discrétion.  L’euro  avait  comme  objectif  premier  était  l’instauration  d’une  zone monétaire  commune  permettant  de  s’affranchir  des  fluctuations  de  change  et  des  coûts qu’elles  génèrent.  Cette  zone  monétaire  visait,  certes,  à s’affranchir  de  la  monnaie américaine  mais  pas  à  la  remplacer  au  niveau  international.  La  vision  de  ses  fondateurs était  avant  tout  interne  sachant  que  les  États  membres réalisaient  à  l’époque  plus  des deux  tiers  de  leurs  échanges  au  sein  de  l’Union  européenne.  La  dimension  internationale de  l’euro  reste  peu  mentionnée  lors  de  sa  création.  

Compte  tenu  du  poids  des  États membres,  l’euro  a  obligatoirement  un  rôle international.  Les  dissensions  ou  les désaccords  sur  la  politique  économique  ont  freiné  son  expansion.  Les  responsables  de la  Banque  centrale  ont  veillé,  surtout  durant  la  première  décennie,  à  forger  la  crédibilité de  la  monnaie  européenne  en  fixant  des  objectifs  clairs  en  matière  d’inflation.  Dans  les institutions  internationales  comme,  en  particulier  au  FMI,  la  BCE  n’a  pas  de  voix  au chapitre.  Les  représentants  de  l’Union européenne  proviennent  des  différents  États membres.  L’euro  demeure  une  monnaie incomplète  ne  pouvant  pas  compter  sur  un  État, une  armée,  un  véritable  budget.  La  crise  grecque  a  souligné  la  fragilité  de  la  zone  euro même  si  elle  a  débouché  sur  la  mise  en  place  de  mécanismes  de  soutien  (Mécanisme Européen  de  Stabilité  créé  en  2012,  successeurs  du  Fonds  Européen  de  Stabilité Financière).

L’euro  pâtit  de  la  segmentation  du  marché  financier  européen 

L’euro  pâtit  de  la  segmentation  du  marché  financier  européen.  À  la  différence des  États,  la  zone  euro  ne  peut  pas  compter  sur  l’émission  en  masse  et  permanente d’obligations  européennes.  Le  Plan  de  Relance  pour  l’Europe  prévoit  l’émission  de  750 milliards  euros  d’obligations  européennes  sur  trois  ans.  Ce  montant  reste  modeste  par rapport  aux  États-Unis  (plus  de  1  800  milliards  de  dollars  d’obligations  en  2020)  ou  même par  rapport  aux  États  membres  de  l’Union  (la  France  devrait  émettre  pour  260  milliards d’euros  d’obligations  nettes  de  rachats  en  2021).   

Au  niveau  des  échanges  internationaux,  l’euro  a  réussi  à  s’imposer  à  l’exportation mais pas  à  l’importation.  Plus  de  la  moitié  des  exportations  hors  zone  euro  sont facturés  en euros.  Les  États  membres  de  l’Union  européenne  qui  n’ont  pas  intégré  la  zone  euro l’utilisent  pour  leurs  importations  issues  de  cette  dite  zone.  

En  revanche,  pour  les importations,  en  particulier  en  ce  qui  concerne  l’énergie  et  les  matières  premières,  la monnaie  américaine  reste  dominante.  

L’euro  peine  également  à  être  une  monnaie d’échanges  entre  les  États  qui  ne  sont  pas  membres  de  l’Union  européenne.  L’euro  a réussi  malgré  tout  à  devenir  une  devise de  référence  sur  le  marché  des  changes.  22  pays hors  zone  euro  ont  un  taux  de  change  fixe  avec  la  monnaie  européenne  dont  16  en Afrique.  Deux  pays  ont  renoncé  à  leur  monnaie  pour  utiliser  l’euro,  le  Monténégro  et  le Kosovo.  Plusieurs  États  d’Europe  de  l’Est  ont  «  euroïsé  »  leur  économie  en  acceptant une  double  circulation (Bulgarie,  Bosnie-Herzégovine).  

Le  choix  de  l’euro  comme monnaie  pivot  pour  les  États  extérieurs  à  la  zone  euro  se  justifie  par  la  recherche  d’une crédibilité  internationale  et  la  lutte  contre  l’inflation. L’euro  est  devenu  la  deuxième  monnaie  du  système  monétaire  international.  Il  sert  de devise  de  diversification  mais  n’est  pas  en  position  de  suppléer,  pour  le  moment,  le  dollar. 

Les  autorités  chinoises  ont  cette  ambition  mais  elles  partent  de  bien  plus  loin,  leur monnaie  le  RMB  jouant  actuellement  un  rôle  marginal  au  niveau  international.     

Le  RMB,  le  long  chemin  de  la  conquête  de  la  puissance  monétaire

Compte  tenu  de  son  poids  au  sein  de  l’économie  mondiale,  de  sa  première  place dans les  échanges  internationaux  et  de  ses  relations  de  plus  en  plus  délicates  avec les  États-Unis,  la  Chine  entend  que  sa  monnaie,  le  renminbi,  puisse  jouer  un  rôle plus  important. L’internationalisation  de  la  devise  chinoise  s’inscrit  dans  le  cadre  d’une  politique d’ouverture  internationale.  Cette  stratégie  a  été  formulée  lors  du  Comité  central  du  Parti Communiste  Chinois  du  mois  de  novembre  2013.  

Pour  faciliter  la  diffusion  de  leur monnaie,  les  autorités  chinoises  ont  retenu  plusieurs  priorités  :  la  libéralisation  des  taux d’intérêt,  la  banalisation  des  relations  entre  les  grandes  entreprises  et  les  banques,  la convertibilité  totale  d’ici  2024,  la  création  d’une  industrie  de  la  finance  compétitive  en faisant  appel  à  des  experts  étrangers  et  la mise  en  place  d’établissements d’investissement  ayant  une  dimension  mondiale.  Les  autorités  doivent  également  rendre plus  indépendante  leur  banque  centrale. 

L’internationalisation  du  renminbi  est  un  des objectifs  de  la  Belt  and  Road  Initiative  (BRI)  qui  correspond  à  la  nouvelle  route  de  la  soie qu’entend  créer  la  Chine.  En prévoyant  avec  des  États  d’Afrique,  d’Asie,  du  Moyen  Orient et  d’Europe,  des  infrastructures  cofinancées,  le  gouvernement  chinois  entend  ainsi développer  sa  sphère  financière.  Entre  2013  et  2017,  plus  de  400  milliards  de  dollars  ont été  investis  dans le  cadre  de  cette  route  de  la  soie.  À  titre  de  comparaison,  le  Plan Marshall  qui  a  contribué  à  la  reconstruction  de  l’Europe  après  la  Seconde  Guerre mondiale  portait 135  milliards  de  dollars  en  valeur  actuelle.  La  BRI  ne  permet  pas néanmoins l’émergence  d’un  marché  offshore  du  renminbi  car  la  quasi-totalité  du financement  est réalisé  par  les  Chinois  au  profit  d’entreprises  elles-mêmes  chinoises. 

Les fonds  d’investissement  chinois  n’obéissent  pas  aux  règles  de  transparence  et  de gouvernance  en  vigueur  à  l’échelle  internationale.  Or,  la  pratique  importante  du  shadow banking  est  un  sujet  d’inquiétude  majeur  pour  les  agents  économiques  non-chinois.  

Par ailleurs,  la  Chine  refuse  le  multilatéralisme  en  matière  de  gestion  de  la  dette  des pays  en difficulté.  Elle  n’est  pas  membre  du  Club  de  Paris  en  charge  de  mettre  en  place  des  plans pour  les  États  étant  en  incapacité  de  rembourser  leurs  dettes.  En revanche,  la  Chine  s’est investie  dans  le  processus  de  concertation  internationale  sur  le  financement  de  la transition  énergétique  en  participant  au  réseau  de  banques  centrales  travaillant  sur  ce sujet.  Le  retrait  temporaire  des  États-Unis  a  incité  le  gouvernement  chinois  à  s’engager sur  ce  terrain.  Considérant  en  outre  que  les Occidentaux  sont  en  grande  partie responsables  du  réchauffement  climatique,  la  Chine  se  veut  être  le  défenseur  des  pays en  développement.  Fin  2018,  la  Chine  est  devenue  le  deuxième  émetteur  d’obligations vertes  au  monde  après  les  États-Unis.

38 accords d’échanges bilatéraux de devises avec la Chine   

Afin  de  favoriser  l’internationalisation  de  leur  monnaie,  les  autorités  chinoises  ont multiplié  les  accords  d’échanges  bilatéraux  de  devises.  Plus  de  38  accords  avaient  été signés  fin  2018  portant  sur  plus  de  3  700  milliards  de  RMB.  Pékin  a  mis  en  place également  un  réseau  de  centres  de  clearing  en  RMB  offshore,  permettant  l’échange contre  d’autres  devises  en  dehors  du  territoire  national.  L’objectif  est  de  créer  un  marché des  changes  en  RMB  ouvert  24  heures  sur  24.  Les  actifs  financiers  chinois  sont désormais  admis  dans les  indices  internationaux  ce  qui  valorise  la  participation  étrangère sur  les  marchés  locaux.  

Toutes  ces  mesures  prolongent  l’intégration  du  RMB  dans  le panier  des  Droits  de  Tirage  Spéciaux  (DTS)  du  FMI,  réalisée  en  octobre  2016.   Pour  le  moment,  les  efforts des  autorités  chinoises  ont  été  couronnés  de  peu  de  succès. La  devise  chinoise demeure  marginale  à  l’échelle  internationale.  L’immaturité  des infrastructures  et  la faible  transparence  du  processus  de  décision  des  politiques  sont pointées  du  doigt  par les  investisseurs  internationaux.  Le  marché  des  obligations  locales qui  représente  plus du  quart  des  émissions  obligataires  publiques  constitue  une  menace en  raison  de  la faible  solvabilité  des  collectivités  territoriales.  

Dans  ce  contexte,  la  part des  RMB  reste  limitée  à  1,65  %  pour  les  échanges internationaux  et  à  2  %  pour  les réserves.   

Demain,  le  tout  digital 

L’émergence  d’un  nouveau  système  monétaire  international  est  incontournable  dans  une économie  mondiale  de  plus  en  plus  multipolaire.  Les  difficultés  des  pays  avancés  et l’accroissement  de  leurs  dettes  publiques  pourraient  accélérer  le  processus.  Les  autorités chinoises  y  travaillent  en  avançant  sur  la  diffusion  d’un  RMB  digital.  Elles  ne  sont  pas  les seules  à  parier  sur  l’avènement  des  monnaies  digitales.  La  BCE  et  la  FED  mènent également  des  expériences  en  la  matière.  

Qui  contrôle  l’argent,  contrôle  l’économie mondiale.  

Ce  fut  le  cas  pour  le  Royaume-Uni  au  XIXe  siècle  et  c’est  le  cas  pour  les  États-Unis depuis  1945.  D’ici  le  milieu  du  siècle  en  cours,  le  centre  financier  se  déplacera-t-il  à nouveau  ou  deviendra-t-il  totalement  virtuel  ?  Il  est  possible  également  que l’antagonisme  entre  la  Chine  et  l’Occident  aboutisse  à  une  partition  avec  deux  grands espaces  financiers.  La  seule  limite  à  ce  scénario  est  que  désormais  les  pays  émergents et  en  développement  représentent  57%  du  PIB  mondial.